瑞银分析了近期黄金17%反弹的两个阶段。第一阶段由央行购金、实物需求以及空仓修复推动；第二阶段则因美国财政部宣布将长期国债回购规模翻倍，引发了市场对财政信用危机的担忧，导致黄金定价从“实际利率框架”切换至“货币贬值框架”。即使利率高企，金价依然可以上涨。瑞银指出中长期预测的上行风险正在上升，最高目标价可达6500美元。
8月以来，黄金经历了强劲反弹，但更重要的是驱动逻辑发生了根本性变化——从传统的“利率交易”转向“美元贬值交易”。
根据瑞银8月27日的贵金属研究报告，本轮黄金反弹分为两幕：第一幕是基本面修复驱动的技术性反弹，由仓位极轻、实物需求韧性、央行购金以及美国经济数据走软共同催化；第二幕则是性质不同的“货币贬值交易”，美国财政部宣布将长期国债回购规模翻倍，触发市场对财政可持续性的担忧，黄金与利率的传统负相关关系随之松动。
瑞银认为，黄金定价逻辑已从“机会成本框架”向“财政信用框架”切换。即使长端实际利率维持高位，只要市场认为高利率源于财政风险而非经济强劲，黄金就可能继续上涨。瑞银维持黄金价格看涨判断，并明确指出中长期预测的上行风险正在上升。尽管将2026年黄金年末目标价从5000美元/盎司下调至4675美元/盎司，但2027年及以后预测不变，最高目标达6500美元/盎司。美联储鹰派立场是最主要的近期下行风险，但若因加息预期引发回调，应视为加仓机会而非趋势逆转。
在8月反弹启动前，黄金市场的净持仓处于极度偏轻状态。通胀压力令市场担忧美联储可能重启加息，投资者既不敢大举买入，也缺乏做空的底气，整体处于观望状态。尽管金价从年内高点回调约30%，中长期投资者的情绪仍然偏多，大多在等待更好的入场时机。金价多次尝试跌破4000美元/盎壤均告失败，逐步重建了市场信心，并确立了坚实的底部。底部形成得益于超预期的需求韧性：官方部门逢低吸纳，中国央行购金量随价格下跌而上升；实物需求强劲，中国黄金进口量持续高于去年同期及历史均值；美国经济数据走软成为直接导火索，促使市场下调对美联储加息的预期，初期由空头回补驱动，随后吸引新多头入场。
当金价在4400美元/盎司附近企稳整固时，第二轮上涨的导火索出现：美国财政部宣布将长期国债回购规模翻倍。这一举措本身规模不大，最初设计目的仅是流动性管理，但其释放的信号意义远超操作本身，市场将其解读为财政部有意在长端利率承压时主动介入，财政可持续性与债务可信度的讨论重回核心议题。传统框架下，实际利率上升意味着持有黄金的机会成本上升，但此次不同：利率上升的原因变了。当长端收益率的上行反映的是财政风险和主权债务信心下降，而非经济强劲，投资者便更愿意持有黄金。同时，美元走弱进一步强化了黄金作为法币替代品的角色。
瑞银明确表示，维持黄金价格上行的基本判断，并承认中长期预测的上行风险已经上升。最清晰的上行情景是：财政和债务问题被嵌入战略资产配置决策，推动更广泛、更持久的黄金持仓增加，使涨势超出基准预测。以下因素将强化这一结果：央行持续购金的证据；亚洲实物需求的持续韧性；美元进一步走弱。其他看多情景包括：经济数据持续走软、美联储意外转鸽，或市场对美联储独立性的担忧重燃。
目前货币政策与财政政策信号方向相悖：美联储仍专注于通胀管控，而财政部已采取行动缓解长端压力。市场将密切解读美联储主席沃什在杰克逊霍尔会议上的讲话，以及财政部的后续表态。由于缺乏前瞻指引，每一个经济数据的发布都将对美联储政策预期及金价走势产生更大影响。
瑞银明确指出，黄金并非对鹰派美联储免疫。若今年出现加息，或美联储释放大幅提升加息概率的信号，可能通过推高实际利率和美元走强触发金价急跌。夏季流动性偏薄、8月涨幅较快，可能放大这一回调幅度。然而，这类回调应被视为买入机会，而非持续熊市的开端。更关键的下行风险在于：若人工智能投资带来远超预期的经济增长，美联储将有充足空间大幅加息以压制通胀，这一情景对黄金的冲击将更为深远和持久。
报告称，当市场开始将黄金视为对冲财政信用风险和货币贬值的工具，而非单纯的通胀对冲或利率交易，其在投资组合中的战略地位便发生了质的变化。瑞银的研究显示，整体市场对黄金的配置仍然偏低，管理资产规模的增长为进一步多元化配置创造了空间。若财政和债务可持续性问题成为更持久的战略配置驱动因素，黄金的上涨空间将远超当前基准预测。
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